独家品种增势维持,竞争性品种增长乏力: 2012 年贝科能增长约70%,在公司收入结构中占比仍然超过50%。2013Q1 由于政策观望和降价效应,导致竞争性品种普遍增长乏力,独家或竞品较少的品种保持高速增长势头,主打产品贝科能增长超过50%,扶济复增长80%,三氧化二砷增长超过50%,未来两年,替莫唑胺、三氧化二砷、扶济复等二线产品将形成公司另一个重要的利润支撑。竞品较多的紫杉醇、立生素和欣吉与迈格尔等同比下降。 贝科能产能瓶颈即将突破,提价预期渐行渐近:昌平基地贝科能生产线改造已经完成,我们预计6 月份通过新版GMP 认证,产能将扩大1 倍。随着产能瓶颈的突破,贝科能下半年增速将超过上半年。未来3 年贝科能增长逻辑仍然是受益于在新进医保地区招标的逐步开展和销售渠道的逐步下沉,短期催化因素主要看出厂价格提升。与海南康永代理协议将于2013 年9 月到期,我们预计公司将提高出厂价至少20%,考虑到新版GMP 认证的投入等因素,贝科能出厂价格的提升有可能超出市场预期。 国际化与大品种推动公司更上层楼:公司依托项目合作与产业布局相结合,开辟独特的国际化模式。设立PnuVax 公司,定位于疫苗及抗体的研发、生产和销售,同时国内启动大兴基地承接疫苗和抗体项目的产业化。在美国设立DIAPIN 公司,合作开发新型抗糖尿病化合物Diapin(GLP-1 类似物)。来那度胺与达沙替尼挑战专利成功,公司将获得国内与国外市场的全部权益。我们预计公司将选择有实力的外资医药企业采取合作开发注册的方式,进入国际市场。 投资建议:贝科能提价、挑战专利品种预期构成短期催化因素。贝科能增长可持续,二线品种逐步放量,在研产品储备丰富。维持买入-A 的投资评级,(2012 年度权益分配,股本增加至4.56 亿股)上调2013-2015 年EPS 为1.50(原1.69)、2.04(原2.17)与2.58 元,上调12 个月目标价为67 元(原45 元),相当于2014 年33XPE。

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